电子货币对货币政策效果的挑战

密切尔·伍德福的隔夜拆借利率的控制机制表现在上图中，其中BR表示央行贷款给商业银行的利率，TR是央行控制隔夜拆借利率的目标，SCR是央行付给商业银行准备金存款的利率，D1和D2分别是纸币和电子货币条件下，商业银行的基础货币需求曲线，D1比D2平坦是因为在同样的利率水平上，电子货币条件下的基础货币需求比纸币条件下大为减少了。BR利率上的水平直线表明央行按既定利率满足所有的借款需求。SCR利率上的水平线表示对商业银行在央行存款付息的轨迹。央行的基础货币供给，表现在曲线的垂直部分，也就是在横轴的M上，央行决定的基础货币供给相对于市场日交易量较小，并且基本保持不变。
在这个利率决定的机制中，央行作为最后贷款人，可以既定利率提供任意数量的基础货币，这个既定利率（BR）高于央行控制的隔夜拆借利率（TR），央行对准备金存款支付的利息（SCR）则低于隔夜拆借利率。新西兰央行贷款利率高于市场拆借利率25个百分点。商业银行满足流动性需求后，将多余的资金按存款利率（SCR）存在央行账户上，SCR低于隔夜拆借利率也是25个百分点。因为，隔夜拆借利率位于贷款利率与借款利率的中间，这就没有银行愿意以高于央行贷款的利率，从拆借市场上拆入资金，也没有银行愿意以低于央行存款的利率，将资金拆借出到拆借市场，它们势必在这个利率范围内，互相拆借资金，而不是把多余资金存入央行。“因为商业银行的交易规模很大，央行就没有必要再亲自参与交易”（Brookes and Hampton 2000）。这就是说，央行不必变动货币供给量，只要调节存贷款利率，就能将隔夜拆借利率提高在期望的水平上。
古特瑞（Guthrie）和赖特（Wright）在2000年提出的拆借利率的均衡模型，他们认为，虽然银行无法确知其每日所需流动性准备，但是，均衡拆借利率可以由银行间的市场竞争决定，每家规避风险的银行都要将其交易规模确定在这一点上。
古特瑞（Guthrie）和赖特（Wright）在2000年提出了拆借利率的均衡模型，他们认为，虽然银行无法确知其每日所需流动性准备，但是，均衡拆借利率可以由银行间的市场竞争决定。当商业银行的准备金余额为正值时，由于TR与SCR的利差，将其存入央行相对于在市场上拆借出去，所得收益就会有损失；而如果准备金余额短缺，不期的流动性需求会迫使商业银行向央行借贷，又由于TR与BR的利差，这样相对于在市场上拆借就会增加成本。所以每家规避风险的银行都要将其交易规模确定在这样一点上，就是存款的边际损失与贷款的边际成本恰好相等。所以每家银行期望的日拆入额取决于央行的目标利率（TR）相对于贷款利率（BR）和存款利率（SCR）的位置，而与其绝对值无关。该目标利率越接近存款利率，商业银行持有准备金的机会成本越小。一旦拆借利率（TR）降至与央行存款利率（SCR）相等，此时持有超额结算资金的机会成本为零。
简而言之，尽管电子货币对央行基础货币供给和需求的影响都很显著，但是，它还无法改变这样的利率控制机制，这就是说，在可以预期的未来时间中，央行的货币政策仍将继续发挥稳定币值和稳定 经济 的作用。当然，这个论断的前提是，电子货币发展不能危及金融机构对央行结算服务和最后贷款人作用的需求。

四、有关 电子 货币的观点对我国的启示
目前 ，我国电子货币 发展 显示出非常强劲的势头，这表明我国很快会遇到与发达国家相似的情况，尽管在短期中，我国电子货币的发展，不是降低、而是提高货币政策的效果。但是，在长期中，我们货币供给调控还是要尽快转移到利率调控上去，否则电子货币也会削弱我国货币政策的效果。

一般来说，央行基础货币的变动是通过货币乘数 影响 总需求和实际产出，电子货币的发展首先导致货币乘数的扩大。根据以下的货币乘数公式，
其中 rr 、re和k分别是法定准备、超额准备和现金漏损率。电子货币的发展使得公众少用现金，对商业银行来说，也就是现金漏损率的下降。同时，商业银行也将其超额准备降到最低限度，因为电脑化可以使他们精确地 计算 每日所需的准备头寸。如果央行再取消法定准备金制度，则此三变量都大为缩小，货币乘数将相应扩大。此时，基础货币供给小有变动，则整个货币供给就会大为增加，货币政策效果不是被削弱，而是因为“四两拨千斤”，而大为扩大了。
一旦这三个变量都变成了零，则货币乘数就趋于无穷大。这一方面表明，只要央行稍微增加一点基础货币，则整个货币供给就会不断地增加下去；另一方面也表明人们根本就不需要央行的基础货币、日常提取、办理结算等，货币政策的效果势必大为削弱。发达国家的担心正在于，他们的电子货币发展已经接近了这个区域。可以肯定，我国电子货币的发展早晚也会趋于这个区域，届时我们再坚持货币供给量的调控，则货币政策效果的削弱将无可避免，有鉴于此，我们应该尽快完成由货币供给量调控向利率调控的转轨。特别需要指出的是，我国目前对准备金存款的支付利息，以及管理层对市场利率的直接决定等，都比美国更为有利地应对电子货币对货币政策效果的挑战。
The  Challenge of Electronic Money for Effect of Monetary Policy 
Abstract: The development of electronic money reduces the public demand for base money,  which  will weaken the effect of the existing monetary policy, even make it inefficient, because the aim of this monetary 转贴于 酷文网-论文下载中心 http://www.coolwen.net